아프리카ㆍ중동

본 연구에서는 글로벌 금융위기를 전후로 선진국 및 신흥 개발도상국으로 포트폴리오 자본이 이동하는 결정요인을 분석함으로써 국가간 자금흐름의 구체적인 특성과 패턴에 대한 이해를 높였다. 본 연구에서는 국가간 자본 이동을 견인하는 전 세계적 요인(Push factor)과 국가 특성 요인(Pull factor)을 구분하여 주식과 채권자본의 순 유출입에 미치는 영향을 분석하였으며, 글로벌 금융위기 이후 주요 관심사가 되고 있는 미국의 통화정책 변화와 미국 금융시장 불확실성 확대 충격이 미국을 중심으로 한 해외 주식과 채권 투자에 미치는 영향에 대한 분석 또한 실시하였다. 거시적인 관점에서 자본 이동의 결정요인을 분석할 뿐만 아니라 미시적인 관점에서 투자자의 행태가 국가간 자본 이동에 미치는 영향을 분석하여 기존의 연구에서 볼 수 없었던 자본 이동의 총체적인 결정 요인에 대하여 논의하였다.
   신흥국 및 개발도상국의 주식자본 순 유입은 글로벌 리스크의 변화와 같은 전 세계적 요인에 의해 유의한 영향을 받는 것으로 나타났고, 채권자본 순 유입은 금융시장의 발전 정도와 같은 국가 특성 요인에 따라 유의한 영향을 받는 것으로 나타났다. 또한 선진국과 신흥개발국가로의 포트폴리오 자본 순 유입을 견인하는 요인들이 각각 상이하며, 글로벌 금융위기를 기점으로 포트폴리오 순 유입을 결정하는 요소들의 영향이 변화하였음을 확인하였다. 글로벌 리스크의 증가와 같은 전 세계적 요인의 변화는 글로벌 금융위기 전후에 상관없이 신흥국 및 개발도상국으로 주식자본의 순 유입을 낮추는 방향으로 작용하는 것을 관찰하였으나, 개별 국가의 금융시장 발전 정도 또는 자본자유화 정도와 같은 국가 특성 요인은 글로벌 금융위기 이후 신흥개발국으로의 포트폴리오 자본, (특히 채권자본) 순 유입을 추가적으로 견인하였던 것으로 나타났다.
   글로벌 금융위기를 전후한 미국의 통화정책과 글로벌 리스크의 변화가 해외 포트폴리오에 미치는 영향을 분석한 결과, 글로벌 금융위기 이후 미국의 실질이자율 하락과 같은 충격에 대해 미국 투자자들은 신흥개발국의 채권과 주식의 투자에 대해 유의한 반응을 보이지 않았음이 나타났다. 미국의 실질이자율 변화에 따른 포트폴리오 자본 이동에 대한 분석 결과는 ① 미국 실질이자율의 양적완화 정책 대용 변수로서의 유효성과 ② 글로벌 리스크, 개발도상국의 환율변수 등 미국 실질이자율이 직간접적으로 영향을 미치는 다양한 경로를 고려할 때 해석에 주의가 필요하며, 앞으로 추가 연구가 필요한 부분이다. 한편 글로벌 금융시장 불확실성 확대 충격에 대해 미국 투자자들은 선진국 주식 순 매수를 늘리는 반응이 관찰되었고, 신흥개발국에 대해서는 주식 순 매수를 줄이는 반응이 관찰되었다.
   마지막으로 미시적인 자본 이동 및 변동성의 결정요인으로 고려한 투자자 기반 집중도가 국가간 자본이동에 미치는 영향을 분석한 결과, 투자자의 국적에 따른 투자 집중도가 자본 이동의 변동성을 유의하게 높인다는 사실을 발견했고, 여러 기관투자자의 유형 중에는 헤지펀드의 참여율이 높을수록 자본 이동 변동성이 높아진다는 결과를 얻었다. 표본을 선진국과 신흥개발국으로 나누어 분석한 결과에서는 투자자 기반 집중도가 자본 이동의 변동성에 미치는 영향이 선진국의 표본에서는 통계적으로 유의하지 않았지만, 반대로 신흥개발국의 표본에서는 유의한 양의 상관관계가 나타났다. 글로벌 금융위기 전후로 투자자 기반 집중도와 자본 이동 변동성 간의 관계는 변함없이 양의 관계임을 확인했고, 투자자 기반 집중도와 자본 이동 간의 관계는 글로벌 금융위기 이후 투자자 집중도가 높은 국가일수록 자본 유입의 규모가 커지는 것을 확인했다.
   이러한 분석 결과들을 종합해보면 크게 다음 세 가지 시사점을 도출할 수 있다. 첫째, 글로벌 금융위기 이후 신흥국 및 개발도상국으로 유입된 포트폴리오 자본 중 일부는 전 세계적인 요인에 반응한 부분도 존재하지만, 포트폴리오 자본 전체를 보았을 때 국가 자체적인 펀더멘털 요인에 따라 차별적으로 결정되는 부분이 상당하다는 것을 확인할 수 있다. 그러므로 신흥국 및 개발도상국 정책 입안자 및 집행자는 국내 실물경제 및 자본시장 안정을 위해 시시각각 변화하는 선진국들의 정책 변화에 따른 대응전략을 구상하는 것도 중요하지만, 개별 국가의 특성 요인을 정비하여 국가 펀더멘털을 강화하고 다른 신흥개발국과 차별화하는 장기적인 정책을 수립하는 것이 효과적인 대응방안일 수 있다.
   둘째로, 미국의 테이퍼링이 종료된 이 시점에서 향후 실질이자율이 상승한다면 미국인 투자자들은 신흥개발국보다는 선진국의 금융시장을 중심으로 이탈할 가능성이 있음을 확인하였다. 다만 본 연구에서 실시한 미국의 양적완화 정책에 대한 분석은 미국 투자자만을 대상으로 한 것이기 때문에 기타 외국 투자자의 신흥개발국 금융시장으로부터의 이탈 가능성을 배제할 수는 없고, 신흥개발국의 펀더멘털에 따라서 신흥국가간 서로 상이하게 자본유출입이 일어날 수 있다는 점은 주의를 요하는 부분이다. 한편 국제 금융시장의 불확실성이 확대된다면 미국 투자자들은 다른 선진국의 주식 비중을 늘리면서 신흥개발국의 주식 비중을 줄이는 선택을 할 것으로 예상할 수 있었다. 불확실성의 확대와 더불어 금리 인상이 이루어진다면 선진국에서는 채권, 신흥국에서는 주식시장에서 미국 자본의 유출이 일어날 수 있음을 유추할 수 있다.
   마지막으로 글로벌 금융위기 이후에 투자자 기반 집중도가 높은 신흥국 주식시장으로 주식자본의 유입이 많아졌음을 확인하였는데, 투자자 기반 집중도가 높은 국가는 자본 이동의 변동성이 높다는 분석 결과를 감안하면 글로벌 금융위기 이후에 자본 이동 잠재 변동성이 높은 국가로 주식시장 자본이 유입되었다고 해석할 수 있다. 이는 향후 자본시장의 불확실성과 변동성이 높아지게 되면 오히려 해당 신흥개발국 주식시장에서 자본이 빠져나가며 혼란을 야기할 수 있으므로 철저한 자본 관리 및 모니터링을 요한다고 하겠다.

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